Bastantes analistas y operadores en los mercados ya están descontando que la llegada de Trump a la presidencia norteamericana va a suponer que el BCE baje los tipos con mucha mayor rapidez e intensidad de lo que creían anteriormente. Hasta el 1,5% (desde el 3,25% actual) o incluso menos. De hecho, el Euribor a un año ya ha recorrido una parte del camino y, desde el máximo de hace un año por encima del 4%, ha bajado al nivel actual en torno al 2,5%. Una cota en la que no estaba desde el verano de 2022 poco después de que el BCE empezara su proceso de subida de los tipos de intervención.
Detrás de esa asunción se encuentra el temor a que las medidas arancelarias de Trump reduzcan el PIB en Europa intensificando aún más los problemas de crecimiento que se está encontrando la UE. Con Alemania (que será el país más afectado por los aranceles) y Francia pasándolas canutas, concluyen que el BCE no tendría más remedio que bajar los tipos de interés por debajo de su nivel neutral para incentivar la actividad económica.
Sin embargo, me temo que quizás las cosas podrían no resultar tan lineales.
Impuestos y aranceles
Cabe temer que las políticas comerciales y fiscales de Trump resulten inflacionistas. Porque, en primer lugar, la elevación de aranceles incrementaría automáticamente los precios (tanto importados como interiores). Y además es probable que su pregonada disminución de impuestos sea más efectiva e inmediata que el recorte de gastos encomendado a un personaje como Elon Musk. Si fuera así, ello supondría unos mayores desequilibrios de las cuentas públicas y de la inflación. Por todo ello, lo normal sería que la Fed se quedara en un nivel de tipos de interés más elevado que si no se implementaran esas políticas.
Pues bien, con una Fed con tipos más altos, si el BCE bajara los suyos con agresividad, el euro se depreciaría (como ya está ocurriendo) y tendríamos inflación importada. Me temo que quizás no fuera el mejor remedio ni que al BCE le encandilara demasiado esta opción.
Los tipos de interés reales deberían ser positivos, salvo en circunstancias extremas. El ahorro es bueno para la sociedad y para el crecimiento económico por lo que no se debería volver a penalizarle con suma intensidad otra vez
Además, conviene recordar algunas otras consideraciones sobre los tipos. Por ejemplo, no está muy claro que los estropicios derivados de una guerra arancelaria se resuelvan bajando los tipos de interés. En realidad, reducirlos mucho sería volver a acercarnos a la represión financiera que ya vivimos con desdicha hace unos años. Por otra parte, los tipos de interés reales deberían ser positivos, salvo en circunstancias extremas. El ahorro es bueno para la sociedad y para el crecimiento económico por lo que no se debería volver a penalizarle con suma intensidad otra vez. Y los proyectos de inversión deben ser rentables en sí mismos y no alterar artificialmente su coste de capital y de financiación para que aparenten serlo.
Por eso, tengo mis dudas de que los tipos vayan a acabar bajando tanto en Europa como se pronostica. No sé, siquiera, si llegarán a situarse por debajo de su nivel neutral. Claro que ¿cuál es el nivel neutral? Pues es una buena pregunta y, además, ese nivel teórico va cambiando con el tiempo, con las crisis económicas. las políticas aplicadas… Actualmente la mayoría lo ubica en el 2/2,25% para la UEM, aunque a mí eso me parece bajo. En USA lo sitúan en una amplia horquilla, pero por encima de ese nivel...
Todo lo dicho, hasta ahora, se refiere a los tipos de interés a corto plazo. Pero, tenemos que complementarlo con lo que pueda pasar en los de largo plazo.
La deuda y los tipos a largo plazo
El mundo navega sobre la deuda, tanto privada como también pública, siendo esta última superior a los 100 billones de dólares, el 93% del PIB mundial. Estados Unidos es el país con una mayor importe, en cifras absolutas, de deuda pública en el mundo, más de 35 billones de dólares y alrededor del 125% del PIB. Un nivel relativo superior incluso al de España. En Europa, entre los países grandes, solo Alemania muestra un nivel moderado de deuda (alrededor del 70%) mientras Italia, Francia o España, por encima del 100%, son países manirrotos a los que quizás algún día les llegará su San Martín.
Los tipos de interés de corto plazo los fijan los bancos centrales. Pero los de medio y largo plazo los establecen los mercados. En función de la oferta y demanda. La oferta de títulos por parte de los Estados es casi inagotable, para financiar sus déficits. La demanda, en cambio, depende de la confianza en el rating de los emisores y, por supuesto, del precio.
En Europa, tenemos al bono alemán en el 2,3% y al español y francés algo por encima del 3%. Debería haber cierta correlación, aunque solo fuera por los flujos de fondos, y es difícil que en la UE bajen cuando aquellos suben.
Como las perspectivas con Trump son de fuerte incremento de la deuda norteamericana, los mercados están subiendo los tipos a largo del dólar y, para el plazo de 10 años, han llegado ya a situarse en el 4,4%. Y hay quien dice que el 4,5% sería un nivel clave que podría desatar consecuencias desfavorables en los mercados. En Europa, tenemos al bono alemán en el 2,3% y al español y francés algo por encima del 3%. Debería haber cierta correlación, aunque solo fuera por los flujos de fondos, y es difícil que en la UE bajen cuando aquellos suben.
Pero, además, creo que tampoco son compatibles durante mucho tiempo unos tipos a medio y largo altos con tipos a corto muy reducidos. Así que me temo que, si se mantienen o suben los largos, los cortos no pueden irse a niveles mínimos. O al revés.
La verdad es que no me fío mucho de que los bancos centrales hagan lo que deberían. Aparte de que sean utilizados por los políticos, que los quieren para que ayuden en sus planes. De momento, Trump ya anda pregonando que quiere poder decir algo en la Fed y no me extrañaría incluso que intente echar a Powell… Así que quizás los veamos actuando -otra vez- como apéndices de los Estados. Incluso no descarto que acaben volviendo a comprar deuda pública.
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