La economía europea se enfrenta a un otoño económico relativamente complicado, con algunas luces pero también bastantes sombras.
La parte positiva es que la inflación parece que se está moderando, y todo apunta a una consolidación de esa tendencia. Por supuesto, todo depende de que no haya sorpresas en los mercados energéticos o alimentarios. En este sentido, el final del acuerdo de exportación de grano por parte de Rusia amenaza con volver a tensar los mercados (Rusia y Ucrania son dos de los principales productores y grandes exportadores de trigo y otros productos básicos), incluido el de fertilizantes, ahora que se estaban moderando. Es un mal momento para países que ya están sufriendo por otros motivos, como Somalia, Etiopía y Kenia o Egipto, donde podría haber protestas sociales.
El problema, en cualquier caso, es que la política monetaria europea no viene definida por la baja inflación en países específicos (como el 1% de Luxemburgo o el 1,6% de Bélgica o España), sino por la media de la eurozona, donde, aunque la inflación general se redujo en junio al 5,5% (desde el 6,1% de mayo) la tasa subyacente sigue elevada, en el 5,5%. Lagarde anunció que las decisiones se tomarían “reunión a reunión”, y aunque la debilidad de la economía alemana (tras dos trimestres de crecimiento negativo, con un Bundesbank más optimista que el FMI) podría apuntar al fin de las subidas de tipos, aún es pronto para descartarlas.
Un 29% de los hogares tiene hipoteca a tipo variable, y las familias están asumiendo costes cada vez más elevados que deterioran la renta disponible de los hogares
Según la Comisión, la economía de la eurozona debería crecer un 0,9% en 2023 (con un 1,5% en 2024 y un 1,6% en 2025). No obstante, si los tipos de interés siguen subiendo no hay que descartar que estos terminen afectando a la economía de forma más acelerada de lo que podríamos pensar. En España, el Banco de España ya ha avisado de la subida del porcentaje de los hogares que no pueden hacer frente con sus ingresos a sus costes esenciales (del 7% al 9%, aproximadamente 1,6 millones de familias). Según este mismo organismo, un 29% de los hogares tiene hipoteca a tipo variable, y las familias están asumiendo costes cada vez más elevados que deterioran la renta disponible de los hogares. Asimismo, en toda Europa las empresas están sufriendo un notable descenso de la nueva financiación, y aunque en algunos sectores los márgenes y la rentabilidad están mejorando, el incremento de los costes financieros comienza a deteriorar seriamente los beneficios en general, en especial los de las empresas más pequeñas.
Los Estados europeos también tendrán que acostumbrarse a una financiación pública más complicada. Con carácter general, por la propia subida de tipos, pero también por el nuevo marco de reglas fiscales, que se debería cerrar a lo largo de la presidencia española y que obligará a todos los países europeos a una fuerte consolidación fiscal. Hoy parece claro que las cifras del 3% de déficit y del 60% de deuda seguirán estando vigentes como referentes, y aunque habrá adaptaciones de las sendas de ajuste fiscal en función de las distintas tasas de crecimiento del PIB, también habrá ajustes mínimos obligatorios anuales (esperemos que vía déficit, más que vía deuda).
La trayectoria de la deuda en los países europeos va a venir más determinada por el crecimiento del PIB que por la vía de la reducción nominal
Cabría señalar que, aunque en principio algunos países como España contarían con la ventaja de tener un cierto margen de endeudamiento vía deuda europea del Next Generation EU (recién solicitada a través de la adenda), al final los bonos europeos están saliendo algo más caros de lo que se pensaba en un primer momento (con una prima por encima de algunos bonos nacionales). Hay diversos motivos que explican este mayor coste, desde su peor liquidez (los bonos NGEU dejarán de emitirse en unos años y, por tanto, cada vez será más difícil venderlos en el mercado secundario) o por el hecho de que, como bonos supranacionales, su uso como garantía para obtención de liquidez tiene un pequeño descuento o recorte (haircut) que no sufren los bonos soberanos (algo que, en teoría, sería fácil de solucionar regulatoriamente).
Conviene tener muy presente que, en cualquier caso y como suele ser habitual, la trayectoria de la deuda en los países europeos va a venir más determinada por el crecimiento del PIB que por la vía de la reducción nominal. Los países que consigan mantener altas tasas de crecimiento se mantendrán a salvo de posibles tensiones financieras. Ahora bien, si el crecimiento en toda Europa flaquea, los países más endeudados serán los que más se resentirán.
En cualquier caso, hay que tener presente que, como consecuencia de la reactivación del Pacto de Estabilidad y Crecimiento (con o sin nuevas reglas ficales), todas las finanzas nacionales de los países europeos se mirarán con lupa. Vienen pues tiempos de mucho mayor control.
Dos elecciones clave
En resumen, habrá que estar atentos a la evolución de la inflación y los tipos de interés en la eurozona y su impacto sobre el crecimiento, así como al nuevo marco para las finanzas públicas europeas. A todos estos elementos habrá que añadir, por supuesto, otros geopolíticos: aparte de posibles imprevistos con Rusia, a lo largo de 2024 habrá que tener en cuenta dos elecciones clave: en enero, las de Taiwán, que, de proporcionar una victoria clara a los nacionalistas taiwaneses, podrían provocar una reacción de China; y, en noviembre, las de Estados Unidos, que podrían traer a un presidente mucho menos dispuesto a ayudar económica y militarmente a Europa. En este escenario tan volátil, toda precaución es poca.
