Cuando los inversores creían ya que la rentabilidad de la deuda pública de algunos países importantes no podía bajar más, la realidad de los hechos les sorprende. Aunque en principio puede parecer absurdo invertir en activos cuyo interés es negativo, ya que sería como buscar activamente una pérdida, hay muchos motivos por los que pueden querer hacerlo.
“Te das cuenta de que algo extraordinario está sucediendo cuando ves que los clientes ya no están tan preocupados por el potencial de subida o bajada de los mercados de renta variable, sino por cuánto pueden llegar a bajar los intereses de la deuda pública a diez años”, asegura el responsable de inversión en activos múltiples de Robeco, Lukas Daalder., teniendo en cuenta la ralentización del crecimiento en China, las menores perspectivas de crecimiento económico europeo, unas acciones caras, Rusia y los temores a la deflación, que son factores que a su juicio lastran la confianza de los inversores.
Las previsiones sobre el final de esta tendencia a lo largo del año pasado fueron erróneas, a pesar de la reducción del programa de estímulo de la Reserva Federal norteamericana, según Daalder. “Los intereses de los bonos han seguido bajando, sobre todo en Europa, donde se están adentrando en un territorio inexplorado. Pero no se trata solo de un fenómeno europeo. Los tipos están bajando en todo el mundo. Incluso los bonos japoneses a diez años registraron un mínimo histórico del 0,3% al final de 2014”, asegura.
En manos de los bancos centrales
La 'pregunta del millón' es: ¿cuánto más pueden bajar los intereses de los bonos, sobre todo los de vencimiento a diez años? Según Daalder, la respuesta depende, en gran medida, de la política que adopte en el futuro el Banco Central Europeo, ya que el tipo negativo para depósitos del -0,2% actúa como suelo. “Las medidas anunciadas por el Banco de Japón a finales de octubre, de volumen indeterminado y que generaron una gran conmoción, hicieron que los bonos nipones siguieran bajando en los meses siguientes, hasta registrar, a mediados de enero, un nuevo mínimo del 0,2% para los de vencimiento a 10 años”, explica.
“En Europa, gracias a la anticipación de las medidas de QE del BCE, los bonos alemanes ni siquiera se detuvieron en el nivel considerado por los analistas como ‘el peor de los casos’ (0,5%), y siguieron bajando hasta el 0,3% para los vencimientos a diez años. Pero la mayor conmoción provino del mercado suizo de renta fija, en el que toda la curva de rentabilidad, hasta los vencimientos a 12 años, fue arrojada a territorio negativo por la decisión del BNS de eliminar el tipo de cambio fijo con el euro”, señala el director de activos múltiples de Robeco.
Y la situación todavía puede empeorar aún más. “El nuevo ‘peor de los casos' sería que los intereses de los bonos fueran negativos, pero esto no es nuevo para los que tienen vencimiento a más corto plazo. Ya en 2011, en el punto álgido de la crisis del euro, los intereses de los bonos alemanes a un año bajaron por debajo de cero, cuando los inversores huían de los mercados periféricos de renta fija. Para muchos, asumir un interés ligeramente negativo resultaba mucho más atractivo que la posibilidad de perderlo todo si la zona euro se desintegraba”, comenta.
Según los cálculos de JP Morgan, a finales de enero un total de 3,6 mil millones de dólares en deuda pública (un 16% del total) se negociaba a tipos negativos. ¿Pero por qué un inversor querría poner dinero en un activo que inevitablemente generará una pérdida? “Es cierto que sacar el dinero del sistema y meterlo debajo del colchón sería mejor opción (rentabilidad del cero por ciento), pero las entidades financieras no tienen esta posibilidad”, sostiene Daalder.
Hay distintos argumentos que justifican por qué puede llegar a tener sentido invertir cuando los intereses son negativos, según el responsable de Robeco. Algunos de ellos son de naturaleza especulativa, pero “otros tienen su lógica, a tenor de la situación económica y financiera que tenemos actualmente”. Daalder cita cinco razones principales:
1. La QE de los bancos centrales. Los precios de los bonos son sencillamente el resultado de la relación entre oferta y demanda, por lo que los programas de compra de bonos a gran escala seguirán impulsando la demanda.
2. Deflación. Invertir en bonos aún con rentabilidad negativa tiene mucho sentido si se prevé que los precios vayan a seguir cayendo. “Podemos perder en términos nominales, pero en términos reales aún obtendremos un resultado bueno”, asegura.
3. Plusvalías previstas. Aunque la curva de rentabilidad sea negativa, todavía es posible obtener beneficio de las variaciones positivas de los precios, sobre todo si los inversores siguen yendo más abajo en dicha curva.
4. Previsiones relacionadas con divisas. Una variación positiva de los tipos de cambio puede conllevar un beneficio, como ha sucedido con los inversores que compraron deuda suiza con interés negativo y después salieron beneficiados cuando se revalorizó el franco suizo.
5. Tipos para depósitos negativos. La decisión del BCE de bajar los tipos para depósitos al -0,2% supone que, para un banco, invertir en bonos con interés negativo puede ser una opción mejor que consignar en depósitos sus excedentes de liquidez.
“Teniendo en cuenta conjuntamente todos estos argumentos, y situaciones de especulación aparte, la respuesta a la pregunta de cuánto pueden bajar los intereses de los bonos depende en gran medida de las políticas de los bancos centrales”, reitera Daalder. “Por ahora, el BCE ha insistido mucho en que considera que el tipo actual del -0,2% es el límite inferior, lo que quiere decir que, por el momento, este sería el nuevo 'peor de los casos', pero dado que los tipos a corto están fijos y en terreno negativo, la primera conclusión lógica sería que la búsqueda de rentabilidad positiva va a continuar. En otras palabras: nos estamos quedando sin opciones en el ámbito de los bonos”, concluye.
