Tras la apertura de la economía china a principios del 2023 los augurios apuntaban a un año fantástico para Asia, que estaría marcado por la recuperación de la actividad económica, la producción y la demanda interna. Los viajes de y hacia China hacían prever un incremento a cifras de pre-pandemia. Sin embargo, el auge de los viajes no fue tal y no se tradujo en un crecimiento económico más amplio, debido a una falta de confianza de la demanda doméstica en la economía china debido a la debilidad del sector inmobiliario.
A pesar de un comienzo más lento de lo esperado en el turismo chino, éste se ha estado recuperando de manera constante en general, aunque el tráfico a destinos de larga distancia sigue siendo muy reducido en comparación con pre-Covid.
Así, que de estas esperanzas fantásticas pasamos a una situación frágil e incluso decepcionante. Los datos económicos que hemos recibido en los últimos meses han pintado en gran medida un panorama sombrío y lleno de nuevos paradigmas. Los hogares chinos gastan menos de lo previsto y ahorran más. Las empresas piden prestado e invierten a un ritmo reducido. Y aunque la situación general del empleo se ha mantenido estable, el desempleo entre los jóvenes del país ha aumentado tanto que Pekín decidió dejar de publicar los datos.
Los datos macroeconómicos que salen de China siguen a decepcionando, pero posiblemente esté tocando fondo, con lo que sería tardío salirse. Recientemente hemos sabido que la contracción manufacturera de China disminuyó ligeramente en agosto y mejoró una medición de los nuevos pedidos, lo que brinda cierta esperanza de que lo peor de la caída del sector pueda estar terminando. El índice oficial de gerentes de compras del sector manufacturero subió a 49,7, superando las estimaciones y acercándose al nivel de 50 que indicaría que la actividad ha dejado de contraerse.
Sin embargo, mirando más a fondo las cifras del PMI se observa que la economía sigue siendo arrastrada por la crisis inmobiliaria y el moderado gasto de los consumidores, con un PMI no manufacturero que cayó más de las estimaciones, con una lectura de las más débiles del sector servicios.
De acuerdo con Stephen Li Jen, CEO y Co-CIO de Eurizon SLJ Capital y gestor principal de la cartera Eurizon Bond Aggregate-RMB (el mayor fondo europeo de renta fija china divisa local), el sector inmobiliario chino es grande, pero no abrumadoramente grande, en comparación con el ciclo que tuvo Japón a finales de los años ochenta: según algunas medidas, la burbuja inmobiliaria de Japón fue 30 veces mayor que la de China. Mientras el sector inmobiliario se enfrenta a una crisis de liquidez intencionada, el gobierno se ha mantenido firme en no conceder al sector ningún alivio normativo ni crediticio. Esto ha sorprendido a los inversores, incluidos nosotros mismos: habíamos pensado que el gobierno calibraría al menos sus políticas reguladoras para no socavar la confianza general. Tal y como están las cosas ahora, creemos que Pekín podría seguir ejerciendo presión sobre el sector inmobiliario o al menos retener los estímulos musculares hasta que se purguen los riesgos de una burbuja. La incertidumbre para los inversores radica en cuánto tiempo más Pekín "aguantará el tirón" de este sector.
El gestor nos recuerda que el sector inmobiliario chino representa al rededor del 7% del PÎB chino, aunque al incluir el resto de sectores auxiliares como materiales de construcción, transporte por carretera, empresas de apoyo, la "beta" del sector representa una cuarta parte - 25% del PIB - Pero además, recalca que la importancia del sector también se puede medir por el tamaño de sus hipotecas pendientes, que es del 29% del PIB, que en perspectiva representan 48% en EE.UU. y 75% en Reino Unido. E incluso apunta a una tercera medida que es el valor total del sector inmobiliario (privado y comercial) como % del PIB, que es de 220% vs. 165% en EE.UU. y 360% en Reino Unido.
"En nuestra opinión, una implosión de la economía china -que se está convirtiendo en una narrativa popular- no está en absoluto predestinada: Pekín aún controla cuánto dolor se inflige al sector inmobiliario. Mientras tanto, sin embargo, es probable que algunos promotores inmobiliarios privados (como Country Garden) no sean rescatados por el gobierno. Creemos que el umbral de dolor de Pekín es más alto que el de la economía, pero no estamos seguros de por cuánto", concluye Li Jen.
Las autoridades han implementado medidas para impulsar sectores específicos en las últimas semanas, incluidos planes para aumentar la fabricación de bienes de consumo y las ventas de automóviles, como reducir los costos de carga de vehículos eléctricos y extender las exenciones fiscales. El Banco Popular de China ha recortado dos veces en 2023 las tasas de interés oficiales, esperando a que los mayores prestamistas del país reduzcan las tasas de las hipotecas, paso necesario para apoyar la confianza y el crecimiento.
Las autoridades también se han comprometido en los últimos días a acelerar el gasto fiscal. Y el banco central se reunió el miércoles con empresas y bancos para presionar por un mejor acceso a la financiación para las empresas privadas.
Como apuntaba Michael Hartnett en su "Flow Show" semanal, los bonos inmobiliarios chinos caen un 55% en lo que va de año... mientras que el MSCI China cae 8,38% en el año, lastrando el MSCI AC Asia ex Japan a -1% en el año.
Según David Rees, economista senior de mercados emergentes de Schroders, el aparente colapso de la demanda interna hizo que las importaciones fueran mucho más débiles de lo esperado en julio, mientras que la economía se deslizó hacia la deflación el mes pasado al caer los precios al consumo un 0,3% en comparación con el mismo periodo del año anterior. Lo anterior está muy relacionado a un debilitamiento de la demanda pero mundial, debido a menores compras de bienes intermedios de alta tecnología, como semiconductores, probablemente debido a la prohibición estadounidense de exportar tecnología a China, que se ha recrudecido en las últimas semanas.
Respecto a ello, no tiene solo la culpa China sino las trayectorias geopolíticas de EE.UU. y China. "Hubo demasiado optimismo tras la cumbre del G20 en noviembre de 2022 y tras las visitas del secretario Blinken y de Yellen a Pekin, más recientes. Estos contactos diplomáticos no son significativos y ahora lo vemos", apunta Li Jen.
No obstante, por muy pesimista que sea todo esto, es importante señalar que la economía no se está hundiendo. Los economistas siguen esperando que el producto interior bruto chino crezca un 5,1% este año, un 4,5% el próximo y un 4,6% en 2025. En comparación, se prevé que Estados Unidos crezca un 2% este año, un 0,9% el próximo y un 1,9% en 2025. Pero poniéndolo en contexto: mientras que el promedio de crecimiento de EE.UU. ha sido del 2% anual en las últimas dos décadas antes de la pandemia (es decir que su crecimiento estimado está dentro de la media histórica), en China la media había sido del 9%, con lo que el crecimiento esperado claramente es cerca de la mitad de este ritmo histórico.
¿Cómo lo han hecho los fondos de RV China en el corto, medio y largo plazo?
Vale la pena comentar antes el desempeño del índice MSCI China. Si bien, hasta mediados de febrero el índice repuntaba casi un 20%, posteriormente el desanimo comenzó a imperar y la caída desde máximos hasta ahora ha sido del-19%.
En lo que va del año hasta el cierre de agosto acumula una caída del -5.93%, a pesar de que en los últimos 10 días del mes el índice repuntara un +5.7%.
Además, hacia mayores periodos vemos que en 2022 y 2021 el índice cayó 21.93% y 21.72%, y dos años antes, en 2020 y 2019 tuvo rentabilidades positivas de 29.49% y 23.46% respectivamente. Con lo que la media de rentabilidad de los últimos 5 años es de -1.92%, cuando la media de los fondos de renta variable china es de -3.37%, siendo los más destacados los siguientes:
- Vitruvius Greater China, fondo que no solo en el corto plazo (YTD) está en terreno positivo, sino porque incluso en el largo plazo (5 años) está entre los más rentables de su categoría. Es una estrategia que únicamente alcanza los 163 millones de dólares de patrimonio, pero consideramos que de mantener este comportamiento podría llamar la atención de algunos inversores de banca privada que apuesten por ellos y los lleve a superar el umbral de los 500 millones que muchos banqueros piden para poder mirarlo, pero igual se están perdiendo de una oportunidad actualmente. Sin embargo, es una estrategia con una volatilidad superior al de sus competidores, lo que podría ser inadecuado para inversores muy conservadores.
Generalmente el fondo se sitúa entre el primero y segundo cuartil, aunque ha tenido un 2016 que se fue hasta el cuarto, por lo que nos agrada su consistencia en el tiempo, resultado de un proceso de inversión sistemático y confiable, respaldado por un equipo de gestores experimentados y una rotación mínima del equipo. Su ratio de active share es del 81.12%, lo que también da cierta confianza de que buscan incluso empresas fuera del índice que generen beneficios sostenibles y creíbles. Su principal apuesta sectorial es el de servicios de comunicación donde tiene una ponderación del 23.6% e inmobiliario, en ambos está sobreponderado respecto a la media de sus competidores.
- Otro muy consistente es Fidelity China Focus, un clásico que logra mantener su tendencia de largo plazo. Ambos fondos son 5 estrellas de Morningstar, aunque en este caso se trata de una estrategia muy grande, como la casa que lo gestiona. El volumen de activos es infinitamente superior al anterior, 3.718 millones de dólares y un track record que se remonta a 2007, aunque los gestores del fondo son relativamente nuevos, Nitin Bajaja se incorporó en septiembre de 2022 y Alice Li en agosto del 2021, aunque ambos cuentan con más de 10 años de experiencia, lo que podría no ser suficiente para un mercado tan complejo como el Chino, pero habrá que seguirlo de cerca. Sin embargo, cabe comentar que en 2021 y 2022 la cartera terminó en el primer cuartil y en los primeros lugares del ranking, cuando en años anteriores como 2019 y 2020, se fue hasta el cuarto cuartil.
Fondo de puro estilo value y de compañías de gran capitalización bursátil, como Tencent, Alibaba, CCB, entre otros. El active share de este fondo es menor al anterior, pero también lo es la rotación de la cartera.
Entre los fondos con peor desempeño tanto en el corto, medio como largo están:
- GAM Star China Equity, fondoe que no solo caé doble dígito en el año (-14,55%) sino que también lidera las caídas a 3 y 5 años (-18,02% y -7,28%), mientras que a 10 años es el de menor rentabilidad positiva (+0,27%). Es un fondo que consistentemente se posiciona en los últimos lugares del tercer y cuarto cuartil, y bastante por debajo de la media de competidores:
- También el fondo DWS Invest Chinese Equities NC es otro de los rezagados en el tiempo, pero además con un nivel de comisiones altas. El fondo pierde 12,64% en lo que va del año, 13,08% a 3 años y -4,71% a 5 años, situándose por debajo de la competencia y consistentemente en el tercer cuartil (excepto en 2018 cuando estuvo en el primer cuartil):
- Y por último AB China Low Volatility Equity Portfolio: y que aún cuando su nombre hace mención a baja volatilidad no es que sea muy inferior a la de sus competidores, mientras que en rentabilidad se queda por detrás de ellos. El fondo en general ha mantenido una sobreponderación en el pilar de momentum y compañías de alta rentabilidad por dividendo, en comparación a sus pares. La gestión del fondo varia su estilo de value a growth dependiendo del año, pero también a blended, pero siempre de alta capitalización. Se podría decir que en promedio histórico el fondo se ha situado en el tercer cuartil por rentabilidad, mientras que en términos de máxima caída se posiciona mejor (50 de 124 fondos a 3años y 5 años.
