Es posible que los inversores tengan que replantearse cómo posicionan sus carteras si la inflación retrocede según lo previsto para este año y el 2025. La fuerte caída de la inflación estadounidense durante 2023 suscitó esperanzas de agresivos recortes de los tipos de interés por parte de la Reserva Federal (Fed). Pero desde entonces, el mercado ha pasado de descontar entre seis y siete bajadas de tipos a sólo dos.
Con un crecimiento económico más resistente y una inflación más alta de lo esperado, las expectativas de recortes de tipos se han reducido. El presidente de la Fed, Jerome Powell, declaró recientemente que el banco central está tardando «más de lo previsto» en alcanzar su objetivo de inflación del 2%.
Dicho esto, aún se espera que la inflación descienda este año hasta el 2-3% y que para 2025 la tasa general del IPC en EE.UU. vuelva a acercarse al objetivo del 2% fijado por el banco central. Esto debería allanar el camino para que el primer recorte se produzca a finales de 2024. En un mundo en el que la inflación tiende a la baja, ¿cómo deberían posicionar los inversores sus carteras en términos de sectores y estilos de renta variable?
¿Cuáles son los estilos y sectores de renta variable?
Antes de entrar en el análisis de cómo influyen los distintos entornos inflacionistas en la rentabilidad de los sectores y estilos de renta variable, la tabla 1 ofrece un resumen de los distintos estilos de renta variable.
Aquí mostramos la beta para ilustrar la sensibilidad de la estrategia de inversión al comportamiento del mercado en general. Por ejemplo, los estilos de renta variable más defensivos, como el value y el alto dividendo, o sectores como los servicios públicos y la sanidad (véanse las tablas 1 y 2), tienen una beta inferior a uno. Estas son las áreas que tienden a obtener mejores resultados cuando el mercado se deprecia.
Por el contrario, los estilos cíclicos como los valores de pequeña capitalización (small caps) o los valores de crecimiento (growth), o sectores como el consumo discrecional y la energía, son más sensibles al comportamiento del mercado en general. Aunque la beta puede cambiar con el tiempo, como se observa en el sector energético, que se ha vuelto menos sensible al mercado general en los últimos 12 meses.
Los sectores influyen en la rentabilidad de los estilos de renta variable
Antes hemos mencionado que algunos estilos de renta variable tienen características más defensivas que otros, y esto se debe en parte a su composición sectorial. La tabla 3 ofrece una instantánea de la distribución sectorial de los diferentes estilos de renta variable frente al mercado global.
Los estilos de renta variable, como la volatilidad mínima y el alto dividendo, que son de naturaleza más defensiva frente al mercado en general, tienen una mayor ponderación hacia sectores como los cuidados sanitarios y los bienes de consumo básico. En comparación, el estilo de crecimiento es de mayor beta y está dominado por el sector de la tecnología de la información (tech).
Pero estas exposiciones sectoriales son dinámicas y pueden variar con el tiempo. Por ejemplo, en comparación con hace veinte años, el estilo de pequeña capitalización ha aumentado su proporción de empresas financieras e inmobiliarias, pero ha reducido su exposición a los sectores tecnológico y de consumo discrecional. Mientras tanto, la exposición del estilo momentum a la tecnología ha crecido, ya que ha sido el sector con momentum positivo en los últimos años.
Definición del entorno inflacionista
Existen varias formas de analizar la relación entre la rentabilidad de los distintos estilos de renta variable y el entorno inflacionista. Aquí hemos utilizado la tasa general del IPC, pero también hemos explorado otras medidas de inflación, como la tasa subyacente del IPC y las expectativas de inflación de consenso. Los resultados obtenidos utilizando el IPC subyacente fueron en general similares, pero no encontramos ninguna relación significativa entre la rentabilidad de los distintos estilos de renta variable y el entorno de inflación definido por las expectativas de inflación de consenso.
El gráfico 1 muestra cómo definimos los regímenes de inflación basándonos en diferentes intervalos del IPC que se remontan a la década de 1970. En general, la inflación pasa el mismo tiempo en cada uno de los regímenes. La excepción son los periodos de deflación, que hemos excluido de nuestro análisis debido a su escasa frecuencia.
¿Cómo se comportan los sectores de renta variable en distintos regímenes de inflación?
Hemos dividido los sectores en defensivos y cíclicos en función de su sensibilidad al mercado global. El gráfico 2 muestra que la mayoría de los sectores defensivos obtienen mejores resultados cuando la inflación es alta, ya que son más resistentes al aumento de los precios, pues los consumidores siguen necesitando comprar artículos de primera necesidad, como alimentos y cuidados sanitarios. La excepción son los servicios de comunicación, que parecen obtener malos resultados en todos los entornos inflacionistas.
Al mismo tiempo, algunos de los sectores cíclicos, como el energético y el financiero, tienden a ir bien cuando la inflación es alta (gráfico 3). Los ingresos del sector energético dependen de los precios del petróleo y el gas, que es un componente clave de la tasa general del IPC. Los activos financieros tienden a hacerlo bien en un entorno de inflación y tipos de interés altos, ya que aumentan los ingresos netos obtenidos por los bancos. Los ingresos netos por intereses son los beneficios derivados de prestar a un tipo más alto que los intereses pagados a los depositantes.
En comparación, los sectores cíclicos, como el tecnológicos y los de consumo discrecional, suelen obtener mejores resultados cuando la inflación es baja. Esto se debe a que cuando la inflación es baja, los tipos de interés tienden a ser bajos. Los valores tecnológicos son más sensibles a unos tipos de interés más altos porque generan una proporción considerable de sus beneficios en el futuro, por lo que estos flujos de caja futuros se descuentan a un tipo más alto. En el sector de consumo discrecional, algunos de los activos tienen una exposición significativa a la tecnología para facilitar su negocio. Al mismo tiempo, cuando aumenta la inflación, los consumidores suelen dar prioridad al gasto en artículos de primera necesidad frente al gasto discrecional en bienes y servicios.
¿Cómo se comportan los estilos de renta variable en distintos regímenes de inflación?
Las estrategias de renta variable más defensivas tienden a obtener mejores resultados cuando la inflación es elevada (gráfico 4). Tanto los activos de volatilidad mínima como los de altos dividendos están más expuestos a sectores defensivos. Pero los índices de altos dividendos y de value tienen una mayor concentración de empresas del sector energético, que se benefician de un entorno de inflación creciente.
La estrategia basada en el momentum tiende a obtener buenos resultados cuando la inflación es baja, aunque sea más defensiva en comparación con el mercado. Esto podría deberse a que estos activos que se benefician de la recuperación de la renta variable en general cuando la inflación y los tipos son bajos. En los últimos tiempos, la estrategia de momentum también se ha visto afectado por un aumento de la concentración de activos tecnológicos, que tienden a obtener buenos resultados cuando se reducen los tipos de interés.
En cuanto a los estilos más cíclicos, el crecimiento y la calidad suelen obtener mejores resultados cuando la inflación es baja (gráfico 5). Ambos sectores tienen una elevada ponderación hacia la tecnología. Pero el estilo de calidad no tiene un resultado claro cuando la inflación es alta, a diferencia de los activos de crecimiento, que obtienen malos resultados. Esto podría deberse a que el índice de calidad está más invertido en sectores defensivos.
Por otra parte, los activos de pequeña capitalización se comportan como las estrategias más defensivas, ya que obtienen mejores resultados cuando la inflación es alta que cuando es baja. Esto se debe probablemente a que los activos de pequeña capitalización tienen una mayor ponderación hacia algunos sectores defensivos y financieros.
Conclusión
Con la inflación estadounidense en el 3,5%, dentro de la horquilla del 3 al 5%, los sectores y estilos de renta variable más defensivos suelen obtener buenos resultados. Aunque los sectores cíclicos, como el energético y el financiero, también suelen obtener mejores resultados. En cambio, los activos de crecimiento, tecnológicos y de consumo discrecional suelen tener dificultades en este entorno de inflación. Sin embargo, estos activos obtuvieron buenos resultados el año pasado cuando la inflación bajó del 5%, impulsados por la mejora de los beneficios.
A medida que la inflación caiga hasta el 2-3% este año, los patrones del pasado sugieren que es probable que el estilo momentum y los activos tecnológicos obtengan mejores resultados.
